关于2023年国内外宏观经济形势的几点看法

余永定

有关于2023年的国际经济形势，中央的看法是“乌克兰危机延宕发酵，全球贸易形势不容乐观，大宗商品价格高位波动，粮食和能源安全问题突出，世界经济可能面临滞胀局面”。可见，中央对于2023年中国经济的外部环境的严峻性有充分估计。

为什么世界经济可能面临滞涨局面的呢？其最根本原因是世界经济同时遭到供给面和需求面的冲击。而美联储采取了强力升息的政策，要在不长时间内把美国的通胀率降低到2%。所谓供给冲击，从长期看是数十年来的全球化趋势遭到逆转，美中贸易战爆发，美国处心积虑把中国提出全球产业链。从短期看，新冠疫情大爆发，时至今日，我们仍难确定疫情已经消退。同时，俄乌战争导致能源、粮食价格飙升。所有这些因素都导致给定产出水平下物价的上升，或给定物价水平下产出的减少。所谓需求冲击是指，西方发达国家在过去十多年来执行了超宽松的货币政策，特别是在2020年三月之后，美联储为了稳定面临崩盘的股市，急剧扩表、降息。美国政府在2020年和2021年财政赤字对GDP比分别为15%和12%。极度的扩张性财政货币政策刺激了美国的消费需求和投资需求，特别是消费需求。一方面是供给的萎缩另一方面是需求膨胀，终于，在2022年第一季度之美国的通胀膨胀形势迅速恶化。

2023年美国会不会陷入比较严重的衰退，取决于美联储是否能够把握好货币政策的松紧程度。如果通胀仅是需求冲击造成的，联储自然应该紧缩货币。但是，如果通胀是供给冲击和需求冲击共同造成的，执行紧缩性货币政策必然会对GDP增长造成严重不利影响。在存在严重供给冲击的情况下，紧缩性货币将导致企业融资成本上升，进而导致生产成本上升。企业可能会试图把生产成本转嫁给消费者。这样，紧缩性货币政策在导致产出减少的同时，并不一定能抑制物价上涨。紧缩过度很可能导致滞涨。

我认为，美联储的主要问题是至今仍坚持在20多年前制定的2%的通胀目标。在逆全球化、俄乌战争和美中贸易战、全球供应链已经遭到严重破坏的情况下，如果美联储执意要把通货膨胀率降低到2%的水平，美国发生滞涨就是一个大概率事件。目前美联储已经放缓了升息速度。如果美联储适可而止，美国经济就不一定会陷入衰退。

除了滞涨风险外，美国经济还可能会在其他领域出现问题。例如，2021年美国的净海外债务高达18万亿美元，接近GDP的80%。美联储的紧缩政策，提高了美国的海外融资成本，美国冻结俄罗斯外储，破坏了美元的国际信誉。长期以来，美国的储蓄缺口对GDP的比在2%左右，如果外国投资者和外国政府不再继续大量购买美国国债，美国的国际收支就会出现严重问题，从而对全球经济造成严重冲击。

2023年世界其他国国家，特别是欧洲国家的经济形势比美国更为严峻，由于自身的问题，再加上积极参加对俄罗斯的经济制裁，欧洲2023年陷入滞涨难以避免。

关于国内经济形势，中央的看法是中国“经济恢复基础尚不牢固，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大，经济社会风险点增多。”但中国“经济有望总体回升，形成一个独立的向上运行轨迹。”

2020年以来中国经济形势的最主要特点是：由于疫情而受到供给和需求的双重冲击。在这种情况下，正确的政策反应应该是，通过各种手段，修复因疫情遭到破坏的供应链，同时实行扩张性的宏观经济政策，使总需求恢复到原有水平。在供给和需求的双重冲击下，经济增速必然下跌, 物价上升还是下降取则决于两种冲击的相对强度。直到前不久，由于需求冲击强度很高，经济增速明显下降，但物价并未显著上升。2022年12月8日起政府不再执行清零政策。在这种情况下，如果一方面执行扩张性宏观经济政策；另一方面根据疫情的发展，通过各种政策手段修复供应链，中国经济就可以恢复到疫情前的增长态势。

中央所说的“预期转弱“可以分疫情前和疫情后两个阶段看: 疫情爆发前，自2010年中国GDP增速逐季下跌，由2010第一季度的12.2%下跌到2019年第四季度的6%。内地的一种流行观点是：中国的潜在经济增长速度低于6%，因而GDP增速还会进一步下跌。当时出现了是否应该“保6”的争论。出现这种争论应该是所谓“预期转弱”的具体表现。

我以为，很难事先确知中国的潜在经济增速到底是7%、6%还是5%。中国的“潜在经济增速”只能经过“试错”， 在事后加以确认。而且，潜在经济增速本身也是会变化的。

尽管中国经济无法继续保持每年9%至10%的实际增长率，但GDP增速由10%下降到6%甚至更低却不是必然的。如何事后判别潜在经济增速呢？宏观经济学的基本原理告诉我们，如果经济增速超过“潜在增速”，或出现所谓“经济过热”，通货膨胀率一定会上升；金融风险一定会加大；国际收支状况一定会恶化。如果没有出现这些状况，特别是如果通货膨胀率依然维持低水平，实际经济增速就可能是在“潜在增速”之下。事实上，在过去10多年里中国始终保持了很低的通胀率，虽然存在金融风险，但并未失控，中国的国际收支状况更是一直十分健康。

衡量金融风险的最常用指标之一是杠杆率。中国的宏观杠杆率偏高，特别是公司杠杆率确实很高、值得警惕。但另一方面，中国总储蓄大于总投资;中国是个净债权国，中国拥有2万亿美元的海外净资产。从净债务的角度看，中国的债务是中国人对中国人自己的债务。事实上，如果没有高杠杆，中国的高储蓄就无法实现。因而，看中国杠杆率是否过高，不能同一般国家简单对标。

总之，既然在过去十多年中，中国通胀率很低、金融风险可控、国际收支状况良好，这就很难说中国的实际经济增速已经超了“潜在经济增速”。中国具有执行扩张性宏观经济政策的空间。中国经济增长速度持续下降，各个年度具体有不同原因，但总的来说，我认为，一个非常重要的原因是过早退出了扩张性宏观经济政策。

疫情的爆发和疫情对供给链的破坏则使已经“转弱”的预期进一步“转弱”。2021年底的中央中央经济工作会议上，稳增长被提升到新高度。会议指出，明年经济工作要稳字当头、稳中求进，各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前。2022年中央提出了5%-5.5%的经济增速目标。中央推出这一增长目标，其重要考虑应该是提振信心，扭转因疫情冲击导致的转弱预期。

12月8日中国疫情防控进入阶段，对社会经济活动所设立的大量限制被取消。我相信：优化疫情防控政策后，扩张性财政、货币政策将能发挥其应有作用，中国的经济增长势头应能在不久的将来得到恢复。事实上，由于中国的通胀率很低，由于存在比较大的执行扩张性财政、货币的空间。中国经济增长的恢复必然会扭转“预期转弱”的趋势，并进而形成良性循环。中央政府所说的，中国经济“总体回升，形成一个独立的向上运行轨迹”是可以期待的。

2023年，如何拉动经济？如何驾驭好消费、投资和净出口这三驾马车？毫无疑问，消费在短期可以拉动经济。需要尽可能刺激消费，但直接刺激消费的效果如何，具有很大不确定性。虽然在一时可能会出现某种“报复性”消费增加，但收入不增加、收入预期不改善，居民恐怕就不会持续增加消费。很多学者提出了发消费券补贴等等，这类措施对扶贫、保持社会稳定是有必要的，但作为一种刺激经济增长的宏观经济政策不一定奏效。不解决预期问题，居民可能会把非正常收入的额外收入转化为储蓄（可以把用消费券买东西省下的钱存入银行）。因而，关键问题还是基于经济增长的收入增长。此外，钱从哪来也是一个大问题，目前地方政府财政极为困难。

出口不确定性太大，受制于世界经济形势，出口势头已经受到了极大的削弱。2023年全球经济形势不容乐观。为了实现双循环的发展战略调整，中国必须下决心进一步调整出口政策。例如，出口退税不应该成为出口鼓励政策。

投资的“三驾马车”中，制造业投资要看总的宏观经济形势，由市场和企业家决定。房地产投资投资的涨落，有其自身规律。政府的房地产政策应该着眼于长远，要稳定。不能把房地产投资作为刺激经济增长或抑制经济过热的经济宏观经济政策工具。与制造业与房地产投资不同，基础设施投资比较容易受政府政策影响。经济不景气是进行基础设施投资的最佳时期。基础设施投资可以冲销房地产投资下降对经济增长的不利影响，可以带动投资制造业投资。2011年制造业投资的亮眼表现同2009年的基础设施投资高潮有密切关系。投资还可以带动消费。例如，基础设施投资提高了农民工的收入，使他们能够和敢于消费。简言之，中国2023年扩张性宏观经济政策的实施，恐怕还是需要通过支持基础性投资来带动。

对于基础设施的理解不能只局限于“铁公机”。中国根本不存在基础设施投资过度问题。三年的疫情已经充分暴露中国在医疗、卫生和防疫领域基础设施的严重不足。如果按人均来计算，中国基础设施的缺口更是极为巨大。基础设施投资中确实存在严重浪费现象，例如大搞开发区，最后无人问津。对于这类问题应该追责。但这些是如何进行基础设施建设的问题，而不是应不应该进行基础设施建设的问题。

因时因势优化疫情防控为中国恢复正常供给，发挥扩张性财政、货币政策对经济的刺激作用提供了条件，尽管中国还有运用扩张性宏观经济政策的空间。但对2023年中国经济的困难应有充分估计。2022年，中国经济增速前三个季度累积增速为3%，鉴于开放后的疫情高峰和出口恶化，第四季度仍不容乐观。

2023年中国GDP增速目标应该是多少？国际货币基金组织预测，中国GDP增速将由2022年3.2%上升到2023年4.4%；世界各大投行的consensus 预测是由4.2%上升到4.8%。国内学者和金融机构普遍认为，2022年中国GDP增速恐怕难以突破4%。但是在2023年GDP增速将超过5%，不少人认为，由于基数较低，如果不出意外，可以超过6%。为了扭转预期，振奋军心，我个人认为，中国政府把GDP增速目标定的高一些，如6%并无不可。事实上最近不少投行已经上调了对中国2023年经济增速的预测。

为了实现6%左右的GDP增速目标，2023年中央必须实现扩张性财政政策。2022年全国一般公共预算赤字为3.37万亿元，地方政府专项债发行3.65万亿元（2021年额度是3.59万亿元）。但疫情打乱了财政计划的执行。一方面，由于经济增速下降导致税收减少；房地产深度下行，土地出让收入和税收锐减；叠加增值税留抵退税、出口退税等减税措施，财政收入锐减。另一方面，由于防疫财政支出增加，地方政府债务还本付息负担沉重，支出增加。我们团队的粗略估计是，2022年，中国财政收支缺口将会比计划缺口明显增加，综合收支缺口大约3万多亿元。解决缺口，不外乎三条路，一是减少支出、增加收入；二是调拨资金；三是增发国债。作何选择确实是一个难题。

2023年中国仍需要通过扩张性财政政策，支持基础设施投资。中国基础设施投资的融资结构有一个最重要特点，即低收益（甚至无收益）、缺乏现金流（甚至无现金流）的具有极高公共产品性质的基础设施建设过度依赖市场化的高成本资金。针对这种情况，基础设施投资融资结构可能需求进行调整。第一，财政预算的结构应该有所调整，要加大一般公共预算对基础投资的支持力度，中央一般公共预算的贡献微乎其微，应该改变。第二，加大中央政府一般公共预算对地方政府的转移支付，可对基建投资提供贴息贷款。第三，放宽对专项债发行的限制（项目要严格审查，但融资条件要放宽），减少繁文缛节，提高专项债使用效率。第四，适度放宽银行和其他投资者对购买城投债的限制，给予金融机构、特别是商业银行更大的自主权。第五，通过金融创新，为基础设施融资开辟新渠道。第六，把基础设施融资负担逐渐转回中央政府，逐渐增加中央一般公共预算赤字，提高赤字率。

2023年中国财政赤字和国债发行可能会有明显的增加。

与此同时，政府还应该适当增加专项债的发放和使用的灵活性，建立和完善必要的激励机制，鼓励和敦促地方政府用好专项债。

2023年中国的地方政府债问题可能再次凸显，如何解决地方政府债务问题，将是对各级政府治理能力的严重考验。但是不管如何治理，都不应该以经济增速的下降为代价。经济增速的下降反过来会使债务问题进一步恶化。

2023年内地还需继续执行扩张性货币政策。央行应该继续维持低利息，甚至进一步降低利息率。执行扩张性货币政策的首要理由是维持低利息率有助于恢复经济增长，特别是有助于中小企业恢复生机。有研究显示，政策利率降低1个百分点可增加名义 GDP增速1.2个百分点。执行扩张性货币政策的另一个理由是支持国债发行。我个人认为，为了争取实现较高经济增速，2023年政府可能需要明显提高赤字率、增加国债发行。国债发行的首选对象是一般公众，其次是金融机构。中央银行必须维持低利息率才能为国债发行创造良好环境。

由于2023年央行肯定会继续维持低利息率政策，甚至进一步降低利息率。中美利差的增大，会导致资本外流，从而增加人民币贬值压力。而人民币贬值又会增加通胀压力，从而压缩中国执行扩张性宏观经济政策的空间。如果2023年美联储放慢升息步伐甚至终止升息，人民币贬值压力就会减少。我以为央行应该尽可能不干预外汇市场，2022年央行实施“善意的忽视”的汇率政策是成功的。相信央行在2023年还将执行这一政策。

同2019年之前的宏观经济形势相比，2020之后，中国的供应链受到严重冲击。因而，恢复正常经济增长，已经不完全，甚至不一定主要是个需求管理问题。在坚持执行扩张性宏观经济政策的同时，中国必须在供应链修复，恢复正常供给能力上下功夫。而这种修复已经远超出宏观经济政策的作用范围。作为非专业人士，我无法判断本次疫情冲击的高峰期是否已经过去，在未来是否会出现新的冲击。但可以肯定，中国供应链和消费需求完全修复的时间应该比我们所希望的更长。同时，在疫情最终稳定下来之后，相对供给的恢复，消费需求的恢复可能来的更早一些。这样，不能排除在2023年的某个时间段，通胀率上升的可能性。不仅如此，如果人民币再次贬值，通胀压力还会进一步上升。对于这种情况应该有思想准备，但为了保持一定的经济增速，在一定时间内，中国可能需要忍受较高的通胀率。

毋庸赘言，为了使中国经济能够持续、稳定增长，仅仅执行扩张性宏观经济政策是不够的。在执行扩张性宏观经济政策的同时，政府必须深化经济体制改革，特别是加强对非公企业的产权保护和法治建设，继续落实18届3中全会所制定的各项改革措施。扩张性的宏观经济政策只是反周期的短期政策，通过扩张性宏观经济政策可以刺激经济增长，为改革和结构调整争取时间，但不能代替改革和结构调整。如果拖延必要的改革和调整，坐失良机，等到通胀严重恶化，扩张性宏观经济政策的运用空间就会丧失。经济就有可能面临滞涨的困境。

相信只要坚持改革和开放，不断完善中国的防疫政策，坚持扩张性财政、货币政策，中国就必将能够目前的困难，实现“稳增长”的目标，从而确保 “两个百年”现代化目标的实现。